Tendències de fons
El setembre i, sobretot, l’octubre ens han ofert un nou episodi de volatilitat fruit del nerviosisme que hi ha en els mercats financers actualment. Aquest nerviosisme es fonamenta en l’enorme liquiditat injectada pels bancs centrals arran de la gran crisi financera (2008) i la conseqüent dispersió en el preu dels actius financers.
La injecció de liquiditat arran dels experiments econòmics duts a terme pels diferents bancs centrals ha permès, en major o menor mesura, tancar el diferencial entre el creixement actual de les economies i el seu creixement potencial. El creixement actual de l’economia nord-americana es troba per sobre d’aquest potencial, i el creixement mundial de l’economia ha tornat a nivells de mitjana gràcies, en part, a la fortalesa de la demanda subjacent i a la recuperació del creixement en els països emergents. Precisament, aquesta velocitat de creuer assolida pels EUA durant els últims anys ha permès a la seva autoritat monetària iniciar un cicle més restrictiu en l’oferta monetària, cicle que es va iniciar el 2015 amb l’anunci del president de la Reserva Federal en aquell moment, Ben Bernanke, sobre el tapering (o inici de la reducció dels programes expansius) i que continua vigent avui dia amb les pujades successives de tipus d’interès de referència fins a assolir el rang 2-2,25% en la data de redacció (encara que probablement veurem una nova pujada de cara a final d’any seguida d’entre dos i tres el 2019).
A causa que el dòlar es manté com a principal moneda de reserva internacional, la majoria de finançament s’estableix en dòlars i sota les seves condicions monetàries. Precisament, el gradual però constant enduriment de les condicions de finançament ha provocat que els actius en dòlars americans siguin més atractius, i que aquells actius amb alts rendiments que els inversors van utilitzar en èpoques de reduïts tipus d’interès no siguin tan desitjables.
El fenomen Trump també ha tingut un impacte rellevant des que va ser elegit en les eleccions presidencials de novembre de 2016. A través d’una retòrica agressiva, bàsicament la seva repercussió ha procedit de dues vies: la comercial i la fiscal. Per la banda comercial, el nou mandatari ha aconseguit renegociar el tractat NAFTA amb aliats comercials històrics com Canadà i Mèxic i, sobretot, s’ha embarcat en una lluita per ajustar el dèficit comercial que manté amb determinades potències, principalment amb la Xina. Així, el Govern va anunciar la implementació d’aranzels a dos grans paquets de productes xinesos: el primer, per valor de 50.000 milions d’USD, i el segon, per valor de 200.000 milions d’USD, supeditant un tercer paquet de 250.000 milions d’USD a les negociacions que puguin mantenir entre les dues parts. Sens dubte, una aposta decidida envers el seu proveïdor comercial més gran i que està causant estralls en l’economia xinesa, ja que el país nord-americà representa fins a un 15% de les seves importacions.
No obstant això, aquestes decisions poden tenir repercussions molt més profundes i no desitjades per als mateixos nord-americans. Encara que, en primer lloc, indústries no eficients, com per exemple la siderúrgica, s’haurien de veure beneficiades, ja que d’un dia per l’altre es tornen competitives, els efectes de segona ronda fruit de l’encariment dels costos productius a totes les cadenes de valor podrien ser molt més perjudicials que els beneficis inicials.
Aquest fet generaria ineficiències en l’assignació de capital, colls d’ampolla i inflació, els efectes dels quals es poden veure amplificats per l’entorn actual de plena ocupació i restricció en la matèria de política monetària.
Addicionalment, el Govern de Trump va materialitzar un pla fiscal expansiu amb la reducció dels tipus impositius tant a particulars (simplificació de 7 a 3 trams impositius, fet que redueix el tipus màxim i n’eleva el mínim) com a empreses (reducció de l’impost de societats del 35% al 20%). Resulta especialment interessant la possibilitat de reducció impositiva a la repatriació de capitals. Gràcies a aquesta bateria de mesures, el benefici per acció de les companyies nord-americanes creixerà a taxes per sobre del 20% en aquest tercer trimestre de l’any, després de créixer a taxes properes al 25% en els dos trimestres anteriors, la qual cosa suposa la taxa de creixement de beneficis més gran per acció des de la gran crisi financera.
Aquesta solidesa en el to empresarial nord-americà ha ajudat el millor comportament relatiu davant la resta del món en els últims anys (incloent-hi matèries primeres). Com a argument sobre l’acompliment, cal destacar que els beneficis per acció de les companyies americanes s’han incrementat en més d’un 70% des de mitjan de 2007, justament a l’inici de la gran crisi financera, mentre que els beneficis per acció de les companyies europees es troben aproximadament un 10% per sota dels mateixos nivells(1).
Si creiem en la teoria de la reversió a la mitjana(2), l’acompliment actual del mercat nord-americà davant la resta de mercats (especialment Europa i Emergents) no hauria de ser sostenible en el llarg termini, sobretot tenint en compte la mida que han adquirit les companyies líders als EUA (Apple i Amazon superen 1 bilió d’USD de capitalització borsària a tancament de setembre, pràcticament el doble de la capitalització sencera de l’IBEX 35 cada una o per sobre de la capitalització sencera d’índexs de països integrants del G-10 com Brasil o Rússia).
Aquest fet generaria ineficiències en l’assignació de capital, colls d’ampolla i inflació, els efectes dels quals es poden veure amplificats per l’entorn actual de plena ocupació i restricció en la matèria de política monetària.
Per ser conscients de l’impacte, les principals companyies tecnològiques de l’S&P 500 han incrementat en més de 2,3 bilions d’USD la seva capitalització borsària en només dos anys i mig(3). Aquest punt ens dona peu a considerar que el millor acompliment de companyies catalogades com a growth enfront de companyies catalogades com a valor hauria d’estar a punt de finalitzar. De fet, i malgrat el comportament recent, les accions d’estil valor han obtingut històricament un millor acompliment que les accions d’estil creixement en el llarg termini, per la qual cosa, si es compleix la reversió a la mitjana i ens creiem que la història no es repeteix, però s’hi assembla, podem estar davant d’un punt d’inflexió en el comportament regional.
MSCI World Index to Growth Index Ratio. 1974 – 2018
Font: Bloomberg
Per això, a nivell de gestió i degut precisament a les fortes revaloracions experimentades en les cotitzacions de companyies de creixement abans de l’estiu que van reduir significativament el marge de seguretat d’algunes idees, es va aprofitar per desfer selectivament aquelles idees amb menys potencial i incrementar puntualment el nivell de liquiditat en les carteres. En un entorn en què les oportunitats són cada vegada més difícils, creiem convenient actuar amb disciplina i mirar cap al futur amb cautela, però de forma optimista.
Les correccions recents de mercat estan generant oportunitats d’inversió que anirem aprofitant de forma selectiva durant els propers mesos, si bé no descartem una volatilitat més alta a mesura que els EUA s’apropin a una desacceleració (fins i tot recessió?) a partir de 2020.
Encara que de vegades no sapiguem què ens oferirà el futur i, per tant, ens encomanem del mal sentiment que es respira en els mercats, és important tenir un decàleg sobre què no hem de fer en moments de turbulència amb l’objectiu de no empobrir els retorns de les nostres inversions en el llarg termini.
Tot seguit, detallem algunes pistes que considerem interessants per poder facilitar-nos la vida durant els propers mesos.
-
- A llarg termini, els actius de renda variable són els que produeixen millors acompliments ajustats per inflació.
- Pèrdua de millors sessions. Deixar-se portar per les emocions pot tenir un impacte molt significatiu en el retorn a llarg termini de les carteres dels inversors. El següent gràfic ens revela el cost real d’intentar predir el mercat.
- Pèrdua de millors sessions. Deixar-se portar per les emocions pot tenir un impacte molt significatiu en el retorn a llarg termini de les carteres dels inversors. El següent gràfic ens revela el cost real d’intentar predir el mercat.
Font: Bloomberg. CIG. Dades històriques S&P 500 des de 1951
1 Font: Bloomberg. Dades de beneficis per acció dels índexs S&P 500 i DJ Stoxx 600 des del mes de juny de 2007 fins al mes de setembre de 2018.
2 Concepte estadístic en què un fet extrem tendeix a aproximar-se a la mitjana quan es realitzen successius mesuraments. Aquest concepte va ser desenvolupat per Francis Galton l’any 1886.
3 La suma de les companyies Facebook, Amazon, Apple, Netfil, Spotify, Alphabet, Intel i Microsoft han vist com les seves capitalitzacions borsàries s’incrementaven en 2,31 bilions d’USD des del mes de gener de 2016 fins al mes de setembre de 2018.
Article publicat al Gestiona (Nov/Des), Publicació bimestral exclusiva per a inversors .
