DONEU-LI CRÈDIT AL CRÈDIT
És cert que en els propers mesos entrarem en un nou àmbit econòmic, en el qual els tipus d’interès comanden prudència. Però ser cautelós no significa evitar qualsevol tipus de risc i, per a Xosé Garrido de Caixa d’Enginyers Gestió, els bons verds i el crèdit valen el risc.
El procés de normalització de les polítiques monetàries ens endinsa en un “món desconegut”. Continuem adoptant un perfil molt conservador amb referència al risc de tipus d’interès a través de deute sobirà, ja que, si a la pitjor posició relativa en nivells de palanquejament i balances fiscals dels Estats li unim unes valoracions summament exigents provocades pels programes de quantitative easing, la inversió en deute públic no sembla a priori la millor inversió.
I no ho és en trams de corba curts, en què en molts països els bonistes encara continuen “pagant” per deixar els seus diners, ni en trams llargs, ja que assumir durada encara no està ben remunerat per a un inversor europeu.
Així, prenent el bo a 10 anys alemany com a referència (durada 9,7), només amb un repunt de 8 p.b. perdem diners. Però si anem a la corba americana, el carry compensaria una pujada de 10 anys (durada 8,7) de poc més de 30 p.b., però el cost de la cobertura neutralitzaria amb escreix el rendiment obtingut.
En definitiva, el sòlid creixement nominal que venim testificant a les dues regions, el repunt previsible de les expectatives d’inflació i la recuperació de la prima per termini ens faria ser molt prudents.
“Continuem veient oportunitats en crèdit en euros d’emissors no europeus així com en emissors sense ràting”
CREIEU EN CRÈDIT
Capítol a part mereixeria el risc de crèdit, segment en el qual sí que trobem més valor, encara que cada vegada d’una forma més selectiva (bond picking). Des d’una òptica macro, el creixement econòmic i les expectatives de redreçament de preus auguren, de moment, un manteniment de les baixes taxes de default. I sota un prisma micro, les companyies han aprofitat l’última dècada per enfortir balanços, finançar-se a unes taxes molt atractives i allargar venciments.
Esperem que les corporacions continuïn mantenint una aproximació prudent quant al creixement inorgànic i no repeteixin errors del passat, malgrat que el punt de partida pel que fa a qualitat de balanços és substancialment millor (per exemple, STOXX 600 DN/EBITDA 7.9x octubre 2007 vs. 3.2 x febrer 2018).
En aquest sentit, prenent dades de Bloomberg, observem com en els últims cinc anys s’ha produït una contenció a nivell global en la mitjana de les primes pagades (20/25%) per operacions d’M&A (si bé és cert que en un mercat d’evident expansió de múltiples) i un ús més baix de la caixa i del deute per al finançament de les transaccions (64% període 2006-2007 vs. 54% període 2016-2017), la qual cosa és relativament tranquil·litzadora des de la posició del bonista.
PALANQUEJAMENT EMPRESARIAL I DIFERENCIALS DE CRÈDIT A EUROPA
Amb això, continuem veient oportunitats en crèdit en euros d’emissors no europeus així com en emissors sense ràting. Aquest últim es tracta d’un segment en el qual podem trobar companyies de qualitat emetent tipus superiors per la seva apel·lació més baixa als mercats, perquè en molts casos no necessiten una qualificació creditícia per captar l’atenció dels inversors, i per estar fora del radar de molts inversors per limitacions en les polítiques d’inversió.
VEURE EN VERD
Per la seva banda, com a inversors compromesos amb la ISR (Inversió Socialment Responsable), no podríem deixar d’esmentar l’espectacular desenvolupament que està registrant el mercat de bons verds i socials, que si bé per si mateix no ofereix una rendibilitat addicional respecte a les emissions tradicionals, sí que hi ha un compromís fiduciari en l’ús dels fons captats.
Hi ha una forta demanda institucional (i també social) a la qual l’oferta està responent amb creixements exponencials, en part també perquè les companyies són conscients que una qualitat més alta en els pilars ASG (Ambientals, Socials i de Bon Govern) implica un cost de finançament més baix, la qual cosa és summament rellevant per a la seva valoració (Deutsche Bank, Sustainable Investing, juny 2012). Creiem que aquesta tendència continuarà i nosaltres hi continuarem participant.
MERCAT DE BONS VERDS 2012 – 9M 2017
ANEU AMB COMPTE!
Al contrari, seríem més cautelosos amb els bons flotants, en els qual tenim la percepció que la reduïda mida del mercat i l’excés de liquiditat estan pressionant fortament les valoracions…, i amb més preocupació, si fos possible, quan s’està utilitzant l’actiu per reduir el risc de tipus, però assumint un risc de crèdit, com a poc, exigent.
Finalment, no convé oblidar el high yield, en el qual percebem riscos en les “cues” de l’actiu, ja que els trams de qualitat solen estar més lligats al risc de tipus que al de crèdit i en els trams de pitjor qualificació detectem alguns nínxols en què les clàusules de protecció de les emissions s’han reduït notablement, la qual cosa és negatiu per al bonista.
Article publicat a Citywire.
