2018 ha sido un año en el que prácticamente ningún tipo de activo ha funcionado. Los pocos que han conseguido acabar en positivo han sido los activos más próximos a liquidez (y denominados en USD). Los índices de renta fija corporativa y, en mayor medida, los índices de renta variable han sido los grandes damnificados en un entorno de fuerte aversión al riesgo debido a las inestabilidades geopolíticas, los cambios de rumbo de los bancos centrales y la ralentización del avance en el ciclo en las economías desarrolladas. Si bien la conclusión fácil sería resumir el año en decepcionante, somos de la opinión de que el mercado esconde oportunidades ocultas más allá de los resultados de corto plazo.
Una de esas oportunidades proviene de las rentas que generan los activos de riesgo a través de cupones y dividendos y que suponen una parte muy significativa del retorno total de las inversiones en el largo plazo. En concreto, para los índices de renta variable puede suponer más del 25% del retorno total en el largo plazo, como así lo demuestran algunos análisis. Recordemos que los retornos de los activos a largo plazo se componen de retorno del capital (dividendos) y de apreciación del capital (revalorización de los precios, que depende de la evolución de los beneficios corporativos y del múltiplo de valoración que el mercado asigne).
Siguiendo con los índices de renta variable, históricamente Europa es uno de los mercados con mayor rentabilidad por dividendo del mundo. Actualmente, la rentabilidad por dividendo para índices como el Euro Stoxx 50 o el IBEX 35 supera holgadamente el 4%, mientras que índices norteamericanos como el S&P 500 se sitúan por encima del 2%.
Si lo analizamos con algo más de detalle y filtramos por compañías con una capitalización superior a 1.000 millones de euros, el número de compañías europeas con rentabilidad por dividendo superior al 4% prácticamente triplica al de geografías como el Reino Unido o EE.UU.
Probablemente, el resultado de esta mayor rentabilidad por dividendo se explique por el hecho de ser una función que depende de dos variables: precio (valor que el mercado asigna a las compañías) y dividendo (consecuencia de los fundamentales de las compañías). El primer factor que explica esa mayor rentabilidad por dividendo es que la remuneración al accionista basada en el pago a través de dividendos ha sido la preferida en el Viejo Continente, mientras que en mercados de cariz anglosajón existe una preferencia por la combinación entre dividendos y recompra de acciones, todo ello dejando a un lado una cuestión para nada baladí como es la fiscalidad, que en buena parte influye decisivamente en las determinaciones de asignación de capital de los dirigentes empresariales. El segundo factor es el precio, siendo las acciones europeas un activo con menor propiedad que ha llevado a tener un peor desempeño con respecto a las bolsas norteamericanas en los últimos años que otras bolsas, entre otras razones por los problemas políticos por los cuales atraviesa.
Pero la inversión en dividendo no está exenta de riesgos, y la tentación de hacerlo a través de compañías cuya rentabilidad por dividendo es mayor puede conllevar trampas de valor.
De forma sencilla, el hecho de que la cotización de una compañía comporte una alta rentabilidad por dividendo podría implicar que el mercado descontara el pago de esos niveles de dividendo al no ser sostenibles debido a peores fundamentales que supondrán un menor dividendo en el futuro (caídas de beneficios, menor generación de caja, proyectos de inversión futuros, etc.), por lo que anticipan y aplican un precio bajo (menor numerador) incorporando ya esas expectativas.
Para tratar de evitar esas trampas de valor, creemos que la mejor aproximación a la inversión en dividendo se realiza a través de compañías cuyos fundamentales les permiten remunerar al accionista con dividendos interesantes, aunque no muy elevados, cuyas perspectivas les ofrezcan la posibilidad de implementar subidas periódicas de esos dividendos a lo largo de los años. Esta aproximación ayuda a identificar no solo compañías que están infravaloradas, sino también a evitar compañías sobrevaloradas en las áreas más “queridas” por los inversores.
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